私人基础设施：适合所有经济条件的资产类别| KKR

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基础设施近年来已成为受青睐的资产类别，因为它在 2022 年等高波动时期表现出色，而且其提供阿尔法、收益率、通胀对冲和经济冲击缓冲的整体能力。我们的研究表明私人基础设施：

历史证明在整个经济周期中相对于其他资产类别表现强劲,
提供有效对冲通货膨胀，正如我们在 2021-2023 年所看到的那样，而且在低利率环境下也能提供强劲的现金收益，
倾向于相对展示低波动性，特别是当更广泛的市场动荡或混乱时，
提供多样化并补充更广泛的投资组合分配，并且
有潜力提供强劲的风险调整回报.

私营基础设施的独特特征在以下方面尤为突出新的投资制度这偏向于更高的利率和通胀波动。然而，我们发现投资该资产类别的个人投资者相对较少。 KKR 以财富为中心的资产配置模型考虑了三个潜在的投资者目标：创造收入、保存资本和提高回报。私人基础设施在实现这三个目标方面发挥着重要作用，建议的最低分配比例为 5%（图表 1）。

附件 1：KKR 的另类增强财富框架

KKR Alternatives 增强财富框架展示了三种投资组合配置模型，重点关注投资者创造收入、保存资本和提高回报的目标。 — 来源：KKR GBR 分析。注：对 1990 年至 2023 年或可用以来的数据进行优化和历史分析，使用标准普尔 500 公共股票指数、彭博固定收益全球综合指数、Cambridge Associates 私募股权基准、Cliffwater 私人信贷直接贷款指数、Cambridge Associates 私人基础设施全球基础设施基准以及 Cambridge Associates 私人房地产房地产指数。使用 S&P 500 12M 总股息收益率为公共股本收入建模，使用 S&P Small Cap 12M 总股息收益率代理私募股权，使用 2006-2023 年和 1990-2006 年 S&P 基础设施 12M 总股息收益率代理的私人基础设施，使用 S&P 公用事业公司回填，公共信贷基于彭博美国最差综合收益率，私人信贷使用 Cliffwater 直接贷款指数收入回报，私人房地产基于 Green Street 所有部门的同等加权上限利率。资料来源：剑桥、彭博社、KKR GBR 分析。未提及具体的 KKR 产品。

私人基础设施可以提供赚取巨额回报的潜力，也可以降低风险，因为它通过对日常生活至关重要的资产来承受长期增长趋势。除了公用事业和常规能源等传统行业外，该资产类别还包括对长期能源安全至关重要的企业（液化天然气、可再生能源和废物能源等循环经济企业）、数字革命（光纤网络、数据中心和电信塔）、跨行业外包以及其他快速增长的经济领域。

以下是我们对私人基础设施在投资者投资组合中可以发挥的作用的一些分析。

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在整个经济周期中相对于其他资产类别表现强劲

投资基础设施，顾名思义，就是投资于不断发展的实体经济的基础。当经济风向转变时，基础设施资产的必要性可以转化为稳定的现金流和一定程度的弹性。

事实上，私人基础设施历来在整个经济周期中表现良好。过去 10 年里，私人基础设施的表现优于除私募股权之外的所有资产类别（图表 2）。

图表 2：按资产类别划分的总回报（过去 10 年至 2024 年第 2 季度）

折线图显示过去 10 年各种资产类别（包括私人基础设施和上市基础设施）的总回报。 — 注意：使用 2014 年第 2 季度至 2024 年第 2 季度的季度回报进行分析。私募股权、私人基础设施、私人信贷和私人房地产指的是各自的 Cambridge Associates 基准指数，并以净回报报价。全球股票是指 MSCI 世界指数。上市基础设施是指标普全球基础设施指数。全球债券是指彭博全球综合指数。全球股票、上市基础设施和全球债券是总回报。资料来源：彭博社、MSCI、Cambridge Associates、KKR GBR 分析。

在低利率环境下也能发挥作用的通胀对冲

历史上，基础设施在高通胀时期表现良好，但在通胀和利率较低或下降时也具有吸引力。

通胀对冲资产与浮动利率债券类似，随着通货膨胀和利率上升，对冲和浮动利率都会变得更有价值。私人基础设施资产是资本密集型资产，具有内在价值。如果更广泛的经济中的价格上涨，更换这些资产的成本，包括劳动力、材料和债务融资成本，也可能会上升。硬资产价值和价格变动之间的这种关系提供了一层抵御通货膨胀的保护。此外，许多基础设施资产通过合同或监管具有明确的通胀联系，例如受监管的公用事业或电信塔，当消费者价格指数（CPI）上涨时，它们的费率会上涨。

基础设施固有的抗通胀能力，加上基础资产的本质属性，帮助其在近期通胀周期最剧烈的阶段，比大多数其他传统通胀对冲工具更好地经受住了近期的高利率和高通胀时期（图表 3）。我们的内部观点是，鉴于持续的财政赤字、地缘政治紧张局势加剧、能源转型和结构性劳动力短缺造成的供应链转移，通胀可能会在更长时间内保持较高水平。

图表 3：按资产类别划分的年化回报率，2021 年第 4 季度至 2022 年第 4 季度

条形图显示 2021 年至 2022 年最近的高利率和高通胀时期的年化回报率。 — 资料来源：KKR 全球宏观、资产负债表和风险分析。使用 S&P GSCI 现货指数代理的商品、使用 Burgiss 全球基础设施指数代理的全球私人基础设施、使用 NCREIF 房地产指数代理的私人核心房地产、使用 S&P 全球基础设施指数代理的公开上市基础设施、使用 iShares TIPS Bond ETF 代理的 TIPS、使用 MSCI US REIT 指数代理的美国 REITS、使用 MSCI 欧洲房地产指数代理的欧盟 REITS、美国资产支持证券使用彭博社追踪的 ICE BofA AA-BBB 美国资产支持证券指数、比特币和黄金现货价格进行代理。数据截至 2022 年 12 月 31 日。资料来源：彭博、NCREIF、Burgiss、KKR GBR 分析。并未表示上述趋势将会持续下去。

但是，基础设施不一定会在较低费率环境中受到影响。利率下降通常对各种资产类别的股票投资者有利，因为估值往往会上升。另一方面，较低的借贷成本也可以使建设全新项目或绿地开发更具吸引力。最后，即使利率较低，基础设施资产产生的稳定现金流也往往会产生有吸引力的现金收益率（图表 4）

图表 4：联邦基金利率与基础设施的股息收益率 (%)

折线图显示 2007 年至 2024 年联邦基金利率与基础设施股息收益率的关系。 — 注：上市基础设施指的是标普全球基础设施指数。资料来源：美联储、彭博社、标准普尔全球。

即使在更广泛的市场动荡和混乱的情况下，波动性也较低

由于基础设施资产通常对经济至关重要，并且往往拥有强大的本地市场份额，因此历来相对于其他资产类别，它们的波动性较低，且不会牺牲回报（图表 5）。事实上，即使在最大的下跌市场中，私人基础设施也提供了有弹性的回报，特别是相对于其他资产类别。这表明该资产类别有能力在某些情况下提供近乎反周期的表现，并日益使投资组合免受市场冲击的影响（图表 6）。

图表 5：资产类别年回报率和标准差：2004-2023 年

显示 2004 年至 2023 年各种资产类别的年回报率、波动性和标准差的条形图。 — 数据截至 2023 年 12 月 30 日。私人房地产使用 Cambridge Associates 房地产指数建模。使用 Cambridge Associates 基础设施指数建模的私人基础设施。使用 Cambridge Associates 私募股权指数建模的私募股权。使用 Cliffwater 直接贷款指数建模的私人信贷。资料来源：KKR GBR。

图表 6：经济衰退前一年和经济衰退期间的平均季度回报率（2004-2024 年）

条形图显示 2004 年至 2024 年经济衰退之前 1 年和经济衰退期间的平均季度回报率。 — 注：分析采用美国国家经济研究局定义为衰退的季度之前或之内的 4 个季度 2004 年 1 季度至 2024 年 2 季度的季度回报平均值。私募股权、私人基础设施、私人信贷和私人房地产指的是各自的 Cambridge Associates 基准指数，并以净回报报价。全球股票是指 MSCI 世界指数。上市基础设施是指标普全球基础设施指数。全球债券是指彭博全球综合指数。全球股票、上市基础设施和全球债券是总回报。资料来源：NBER、彭博社、MSCI、Cambridge Associates、KKR GBR 分析。

补充其他资产类别的多元化工具

鉴于上行潜力、通货膨胀联系以及免受更广泛波动的影响，私人基础设施也被证明是强大的多元化工具。该资产类别与市场的许多其他部分具有低到中等的相关性（图表 7）。

图表 7：按资产类别划分的回报相关性

相关矩阵显示各种资产类别的回报相关性，包括私有基础设施和列出的基础设施。 — 注意：使用 2004 年第 1 季度至 2024 年第 2 季度以来的季度回报进行分析。私募股权、私人基础设施、私人信贷和私人房地产指的是各自的 Cambridge Associates 基准指数，并以净回报报价。全球股票是指 MSCI 世界指数。上市基础设施是指标普全球基础设施指数。全球债券是指彭博全球综合指数。全球股票、上市基础设施和全球债券是总回报。资料来源：彭博社、MSCI、Cambridge Associates、KKR GBR 分析。

潜在的更强的风险调整回报

最终，基础设施的特点是，将其添加到传统的 60/40 投资组合中，历来会带来更高的回报和更低的波动性（图表 8）。显然，并非所有基础设施都是平等的。正如图表 3、6 和 7 所示，与公开交易的基础设施相比，私人基础设施是更有效的通胀对冲工具，在动荡的市场中表现更好，也是更有效的多元化工具。因此，增加私人基础设施会比增加上市基础设施产生更好的风险调整回报。

图表 8：添加基础设施扩大了效率前沿

有效的前沿分析，显示全球股票、全球债券、私人基础设施、公共基础设施以及各种资产类别组合的回报和波动性。 — 注意：使用 2004-2023 年的年度数据计算。全球债券是指彭博全球综合指数。全球股票是指 MSCI 世界指数。全球私人基础设施指数是指剑桥私人基础设施指数。资料来源：彭博社、MSCI、剑桥、KKR GBR 分析。

我们认为造成这些差异的原因是公开交易的基础设施投资往往集中于传统能源资产，这些资产容易受到经济增长趋势和通货膨胀的影响。私人基础设施往往在各个子行业中拥有更广泛的风险，包括一些更难以通过公开市场进入的子行业。

投资者投资组合基础设施的潜在发展方向

当投资者考虑将私人基础设施纳入其投资组合时，我们认为考虑其在几种不同经济情景下的防御特征会有所帮助：

如果通胀继续得到控制且利率下降……	如果通胀保持在当前的较高水平或大幅上升……	如果宏观波动持续升高或下降……
收益率对投资者来说变得越来越重要。	私人基础设施提供了重要的通胀对冲手段。	私人基础设施提供长期、相对可预测的收入流，与其他资产类别的相关性为低到中等。
私人基础设施投资受益于较低的贴现率。

当我们与世界各地的投资者交谈时，我们听到他们对相对较高的估值和公共股票市场日益集中的担忧。当他们考虑与不稳定的经济和地缘政治背景相关的各种风险时，他们正在寻找能够在整个经济周期中发挥作用的替代方案。我们相信私人基础设施可以帮助解决其中许多问题。

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