yy易游 欧洲房地产前景光明

要点：

• 市场已经大幅且迅速地重新定价。
• 与之前的低迷时期不同，市场基本面仍然非常强劲。
• 影响供需动态的长期主题继续为增长创造条件，推动我们首选行业（物流、住宅、学生宿舍、酒店业）的基本面支持。
• 我们预计短期内购买机会将会增加，并且已经看到我们的渠道中出现了更多机会。
• 虽然欧洲市场以不同的利率重新定价，但我们开始看到收益率趋于稳定，这表明重新定价的最糟糕时期可能已经过去。  我们认为，在积极情绪被消化之前，现在是进行分配的时候了。  

材料重新定价、积极的卖家、强劲的基本面和错位的融资市场创造了机会欧洲房地产这是我们过去 25 年来见过的最令人兴奋的投资。

该地区的房地产价格大幅调整，大量资产所有者面临出售压力，而质量最高、流动性最强的资产通常排在第一位。在这种环境下，优质房产的估值往往具有吸引力。然而，与全球金融危机不同的是，基本面持续强劲，空置率较低，租金增长前景乐观，特别是在物流、多户住宅、学生住房和酒店等主题强劲的行业。尽管随着利率开始放缓，融资渠道正在改善，但较高的资本成本继续限制那些面临再融资压力或赎回不断增加的开放式基金的人。这减少了市场竞争并增加了购买机会。

我们经常听到全球投资者担心欧洲的经济增长前景低于美国，但我们要指出的是，这并不一定会降低该地区的吸引力。 “无风险”利率在曲线的短端和长端均比美国低约150个基点，这使得无风险利率的收益率利差在欧洲更具吸引力，并使投资者能够在利率下降时从更有利的融资环境中受益。其次，并非所有主题、资产或城市都是低增长的。部分市场的租金增长非常强劲，投资者可以在合适的城市和社区选择合适的资产类型，从而创造更高的实际回报。

我们感受到这一机遇背后的紧迫性，并在过去 12 个月里一直在稳步投资，在欧洲房地产股权领域进行了 12 项新收购，并开发了一条日益繁忙的管道。然而，全球房地产市场是透明的，我们相信更多的积极情绪可能很快就会开始以某种方式反映在资产定价中。判断任何市场的底部都是非常困难的，但交易收益率的稳定使我们相信最糟糕的重新定价可能已经过去，现在是采取行动的时候了（图表1）。

图表 1：早期迹象表明产量稳定

是什么推动了欧洲房地产机会？

通过我们的债务和股权业务，我们观察到，利率上升和与俄罗斯-乌克兰冲突相关的宏观不确定性相结合，导致价格比 2021 年和 2022 年的峰值低约 20%-40%。不过，许多行业的基本面仍然强劲，我们将在下一节中更深入地讨论。

鉴于宏观经济不确定性和利率上升的背景，2023 年欧洲交易量下降了近 50%（图表 2）。我们将这种下降归因于卖方愿意接受的价格与买方愿意支付的价格之间的差距以及核心资本的短缺，而核心资本通常在市场交易中占据了相当大的比例。写字楼行业（以前是整体交易的最大来源之一）的退出也是一个因素。

图表 2：2023 年交易量急剧下降

但是，我们现在看到交易量开始增加。随着广大业主面临更大的出售资产压力以及融资可用性的改善，买家和卖家的定价预期越来越接近。那些在 2021 年和 2022 年借款的人面临着以更高利率为现在价值较低的建筑物进行再融资的前景。一些消息来源表明，2024 年至 2027 年之间可能存在 1140 亿欧元的资金缺口。¹那些无法再融资的人正在出售资产。自 2023 年 9 月以来，非洲大陆的融资成本下降了 60 个基点 (bps)，英国的融资成本下降了 30 个基点，银行现在普遍比一年前更愿意放贷。

同样，欧洲大陆和英国的开放式基金也面临着大量的赎回请求。在寻求流动性时，考虑到面临挑战的行业或地区面临的困难，他们通常会首先抛售流动性最强的资产。

我们在哪里看到机会？

我们发现欧洲许多行业对可持续、绿色和高效建筑的需求与对老旧、低效建筑的需求之间存在着巨大的分歧。我们专注于在位置等传统指标和可持续性标准方面都是一流的开发项目和资产。例如，我们正在建立一家合资企业，将为曼彻斯特市中心带来一座 200,000 平方英尺的可持续建筑，以及大量的公共空间。该项目一期旨在实现建设和运营中的净零排放，建筑本身也将成为英国最环保、最节能的建筑之一。我们还计划使用碳信用额抵消剩余的碳排放。该开发项目几乎全部以曼彻斯特创纪录的租金预租。我们认为，此类节能项目更能适应未来日益严格的能源效率标准和能源价格的波动，并符合租户和公众期望和价值的变化。

我们认为，从中期来看，我们的四个首选行业（物流、多户住宅、学生住房和酒店业）的基本面具有吸引力。这些“棚床”行业都存在供应限制、需求强劲和长期利好的因素，使其成为许多投资者的最爱。我们认为，让一些投资者脱颖而出的是能够通过广泛的关系网络和深厚的、多样化的资本池来获取和执行交易。

过去 12 个月我们一直活跃在物流领域。租金增长最近有所放缓，但我们预计其将在未来 12 个月内恢复。优质物流领域的空置率极低（图表 3），由于开发成本较高、资本化率较高以及监管机构出于环境原因对开发采取更严格的看法，我们预计这种情况至少会持续到 2028 年。与此同时，电子商务渗透率和近岸外包的长期趋势应会支持需求增长。我们专注于在具有持久需求以及获得电力和劳动力的地区建设高质量设施。

图表 3：欧洲优质物流空置率

住宅前景看起来也很有希望。欧洲房地产市场长期供应不足，部分原因是严格的规划法规。在多户住宅中，我们寻求可持续的租金和稳定的监管制度，以便能够准确地承保租金。对高等教育的需求不断增加也创造了对学生住房的需求，这是我们积极参与的另一个领域。鉴于整个欧洲高质量供应的稀缺，我们开始看到通过远期融资或远期购买结构来购买位置优越、设施齐全的资产的有趣机会。

最后，我们对酒店业持乐观态度，欧洲酒店的入住率几乎恢复到大流行前的水平。来自亚洲的游客尚未完全恢复，我们认为来自该地区（尤其是印度）游客的增加可能会在未来几年推动新一波的需求增长。与此同时，我们预计 2024 年和 2025 年的新供应量将比长期平均水平每年平均减少 15,000 间客房——这是由于土地稀缺、新开发项目暂停以及对可用土地的替代使用的偏好造成的。

我们如何开拓市场

考虑到潜在投资渠道繁忙，我们将重点放在有吸引力的地点的优质资产。当资产的资本结构受到压力时，我们会看到资产的机会，但当资产真正陷入困境时，我们却看不到机会。相反，我们专注于拥有积极主动的卖家和强大的基本面的机会。

我们还认为可持续性对于承保至关重要。租户、投资者、金融家和机构都更加关注环境问题，并重视绿色、高效的建筑，这些建筑符合即将出台的立法，并且能够提供能源和福利绩效。

我们认为这一刻不寻常且令人兴奋。在该地区广泛多样的市场中拥有实地专业知识和深厚而灵活的资本池的投资者面临着一系列积极的卖家和减少竞争的紧张融资条件。买家可以有选择性地以有吸引力的价格进入。利率正在放缓，流动性正在重返债务和股票市场，因为强劲的供需动态和长期顺风支持我们首选行业的强劲租金增长。即使我们保持纪律和选择性，我们也认识到这一时期是我们不能错过的时期。 

^1. 资料来源：世邦魏理仕，“欧洲房地产的债务融资缺口，”2023 年 12 月。基于预测值的 2024-2027 年债务融资缺口。