yy易游 时代正在改变

在近年来金融资产整体大幅上涨的过程中，捐赠基金和基金会界——几乎从所有方面来看——都超出了预期。 总而言之，我们最近对 E&F 顶级首席信息官的调查显示，通过强劲的业绩和资金流入的增加，许多组织现在管理的资产是几年前的两倍（或更多）。对于捐赠基金和基金会社区支持的重要事业来说，这种增长是个好消息。然而，如果这些实体要保持董事会期望和选民需要的卓越投资业绩，特别是考虑到它们新的影响力和规模，我们认为首席信息官将需要考虑一种新方法，包括对其业务足迹进行潜在的彻底改革。我们认为，这种变革的需要是在一个独特的时刻发生的，因为我们现在正在进入潜在的宏观经济和地缘政治政权变革，这可能需要采取新的资产配置方法，包括更短的期限和更大的实物资产敞口。我们还看到这些组织更需要考虑更加全面地重视投资组合构建、技术实力和风险管理。重要的是，近年来早期阶段，较高的贝塔值、较长期限的股权投资导致了 E&F 社区的大部分资产大幅增长；然而，现在我们感觉 E&F 社区在该领域的分配过多，而此时性能和实现都将放缓。因此，当我们进入股票和债券（尤其是成长型股票）之间的传统关系已经发生变化的环境时，这种定位可能会很棘手。为此，现在是我们所有与 E&F 社区有联系的人退后一步并认识到“时代正在发生变化”的时候了。

作为终身教育家的儿子，他致力于扩大所有类型学生接受顶级教育的机会 无论财务资源如何——我已经看到基金会和捐赠基金如何努力扩大机会并在整个社会创造更大的流动性。此外，对增量回报可以如何改善一个人的人生轨迹的更深入理解无疑塑造了我今天对资产配置、风险管理和投资组合构建的思考方式。在过去的三十年里，我也有幸在许多领先的捐赠基金和基金会董事会以及投资委员会中任职，并向该业务领域的一些最优秀、最聪明的首席信息官学习。

那么，经过多年非正式 通过与捐赠基金和基金会界的许多同行进行对话，我最近决定利用我们的 E&F 客户和潜在客户来正式 详细了解他们如何在当今复杂的宏观经济环境中开展工作。总而言之，我们调查了 30 多名捐赠基金和基金会的首席信息官，代表着管理着数千亿美元的资产，并与一些行业领先的思想家进行了多次电话会议、电话会议和面对面会议，以深入探讨关键问题。

附件 1

我们的调查参与者主要来自捐赠社区

一路走来我们学到了什么？嗯，正如鲍勃·迪伦（Bob Dylan）的名言所唱，“时代正在改变”。有关完整详细信息，请参阅下文，但我们注意到以下几点：

1. 强劲的业绩和不断增加的资金流入导致近年来资产大幅增长。 我们认为，可能需要更多的投资“基础设施”来维持这个新基地。Many organizations with whom we spoke are now overseeing at least two times more in assets under management (AUM) than they did just a few years ago.毫不奇怪，这种增长给系统带来了压力，包括投资人员、IT 和各种支持职能。虽然 70% 的受访者表示他们不需要增加更多人员或进行其他改变，但我们谨表示不同意。 Specifically, we think there is a need to add staff to accommodate the significant increase in AUM, in particular staff with deeper product knowledge of new areas of finance, greater specialization across asset classes, and experience growing co-investment programs.总体而言，我们认为有必要更加自上而下地强调投资组合构建/资产配置。 At the same time, we fully acknowledge that there is now greater scrutiny of the average E&F organization, including of rising compensation levels as well as alignment to mission (i.e., should endowments pay taxes if payout ratios are going down towards zero as at some of the larger plans?) In our humble opinion, the status quo is actually leading to slower than expected growth in staff, which we view as an increasing long-term risk for the industry.作为权宜之计，许多首席信息官正在与一些最优秀的经理巩固关系并集中资产。我们支持这些效率提升。 Ultimately, though, we believe that gains in AUM require more scaling of headcount if organizations are to retain superior investment performance, particularly at the large plan level, as well as cover new asset classes.
2. 贝塔系数越高，投资越以增长为导向，近年来带来了业绩并导致资产大幅增长。 然而，现在我们感觉，在未来预期回报下降的情况下，E&F 社区在该领域的配置过度。在与我们互动的所有群体中，我们认为在新冠疫情后的增长过程中，E&F 经理可能将最多的资金分配给了风险投资、成长型股票和高 Beta 公共股票。对于一些人来说，肯定会有一点买家的悔恨，因为不幸的是，这些领域的许多全科医生在 2021 年的高峰期调用了大量资金，而且许多捐赠基金和基金会现在都感受到了“宿醉”效应。由于如今市场抛售，股票（尤其是成长股）和债券都会一起下跌，这一事实加剧了这种情况。这种投资组合构建的逆风与我们的 KKR 政权更迭论点是一致的。 （有关更详细的讨论，请参阅步行，不要跑步：2022 年年中更新 和制度变革：增强“传统”产品组合）。还有一个现实是，许多此类投资的实现速度大幅放缓现在已成为首席信息官及其董事会关注的焦点，特别是考虑到许多非营利组织已开始发行由机构根据其现金流产生能力进行评级的债券。在许多情况下，缺乏资本返还也会对首席信息官重新定位其投资组合的能力产生不利影响。最后，我们的研究表明，通常只有少数精选的 E&F 经理才能接触到最好的经理在周期中的正确时间。这种微妙的现实让人质疑风险投资是否是一种可扩展的资产，它正在导致次优的结果：我们的工作表明（参见展品 31 和 32) 只有少数顶级风险投资经理的表现才如此有意义，以至于波动性的增加是有道理的。
3. 最近股市低迷后，许多首席信息官希望他们的普通合伙人“留在自己的车道上”。 事实上，我们研究的一个明确结论是，首席信息官们最近对多头/空头对冲基金感到有些措手不及，这些基金最终不仅业绩疲软，而且还持有大量非流动性头寸，在可预见的未来无法赎回。与此同时，有几位风险投资经理在 2021 年 IPO 热潮之后继续担任公职。我们相信，最终的结果是，首席信息官将越来越多地转向经理人，正如一位首席信息官所说，“留在他们的车道上，这样我们就知道如何更好地衡量我们的流动性和波动性指标，特别是在波动的市场中。”
4. 首席信息官们承认，他们近年来的超额业绩很大程度上来自于精明的经理选拔。 相比之下，资产配置在此期间几乎没有增加任何价值。 我们认为阿尔法生成的这种“不匹配”可能需要在未来的基础上进行改变。许多首席信息官告诉我们，鉴于他们高度重视自下而上的经理选拔作为长期核心能力，最近的归因趋势是有道理的。然而，重要的是，我们认为，随着组织在这一领域的规模扩大，首席信息官应该考虑增加更多自上而下的护栏，以确保他们的团队正确调整职位规模，创建正确的行业和主题倾斜，并加强风险管理实践，包括因素分析（即，您对投资组合真正下了哪些赌注？）董事会可能不喜欢额外的基础设施成本，但我们相信，下一代成功的 E&F 办公室将需要工具包中的这一工具来保留他们的能力。竞争格局愈加激烈，优势明显。我们已经看到大型家族理财室正在增加资源，试图获得思想份额和钱包份额，包括在大流行后的世界中增加与全科医生的共同投资。
5. 尽管通过持有更多短期内不太可能变现的投资（无论是由于缺乏变现还是通过将优质资产转入持续基金）而延长了投资组合久期，首席信息官们仍希望进一步增加非流动性投资的敞口。 事实上，如今首席信息官平均持有 52% 的非流动性投资，而新冠疫情之前这一比例为 48%。许多人继续持有对冲基金（在我们的调查中，对冲基金的平均配置为 15%），但这种组合的转变显然不再是多头/空头，而是更多地转向多元化投资，包括绝对回报基金。然而，我们确实想承认，与基础更广泛的同行群体相比，我们的受访者群体总体上对非流动性投资的权重要大得多。具体来说，我们的调查结果表明，首席信息官打算在三年内将非流动性投资增加到计划资产总额的 55%，而我们审查的许多基准 E&F 行业研究中的这一比例“仅为”34%。
6. 不过，现在人们越来越关注可提供更多前期收益的非流动性投资。 为了抵消上述股票变现减少和波动性加大的趋势（特别是考虑到显着的倍数扩张导致相对于历史的业绩大幅增长；参见图表 4 了解详情），我们采访过的许多捐赠基金和基金会经理都计划在私人信贷、房地产、基础设施和精选私募股权方面投入更多资金。这一回应值得注意，因为正如我们在下面更详细讨论的那样，该领域的大多数 CIO 往往更加注重增长。
7. 这种向更多实物资产（包括更多基于抵押品的现金流）的转变绝对符合我们的宏观思维。总而言之，我们 80% 的调查参与者实际上认为通货膨胀将会嵌入其中，从而导致投资体制发生变化（转向高通胀、较低实际增长的环境）。作为这一变革的一部分，首席信息官们高度关注不要为投资支付过高的费用，并了解真实的风险敞口和估值。为此，许多人现在正在考虑有意义地增加其实物资产投资组合，尽管基数处于历史较低水平。这种背景实际上在某种程度上是一个难题，因为许多组织最近刚刚放弃了其投资组合中的自然资源，作为其 ESG 举措的一部分并应对内部/外部支持者的压力。因此，他们现在正在基础设施、房地产和气候变化领域寻找新的“更清洁”机会。最后，正如我们稍后详细介绍的那样，当流动性不是先决条件时，一些首席信息官开始使用一些多余的现金购买收益率更高的核心基础设施，作为能源的通胀对冲能力的替代品。
8. 地缘政治也是首要考虑因素，包括俄罗斯入侵乌克兰以及围绕中美关系的紧张局势。 目前正在调整投资组合以反映这些日益增长的担忧，美国成为资本净流入的“赢家”。 许多首席信息官正在准备迎接去全球化时代，这可能意味着接触这些“热点”的潜在限制。我们的讨论使我们相信，许多人现在将对中国的直接敞口限制在 10% 左右或更低，而对俄罗斯的直接敞口仍然可以忽略不计。也许更重要的是，与我们交谈的大多数首席信息官都同意，地缘政治格局的变化将导致我们在“万物安全”论文中提出的增长，包括能源、数据、运输和通信领域。一些人还提到投资受益于地缘政治混乱的基金，特别是那些可以利用大宗商品和货币等资产类别的看涨基本面/波动性的基金。
9. ESG 仍然是重点关注领域，但捐赠基金和基金会界的做法与我们从其他资本配置者那里看到的不同。总而言之，70% 的 CIO 承认 ESG 担忧正在影响他们当前和未来的投资。然而，50% 的人没有直接投入 ESG 基金的计划资产。为什么会出现断线的情况？首先，这个社区可能在不应该投资的地方（例如石油、煤炭等）上花费了太多时间。其次，CIO 不太关注特定的 ESG 基金，而是更注重将 ESG 纳入其总体计划的各个方面。为此，首席信息官正在努力深入了解所有 ESG 问题，然后将它们作为关键业务问题进行管理，这也有助于推动变革。 我们的调查回复中最受关注的问题是全球能源转型、供应链弹性和劳动力发展。我们认为，这些关键领域将为特定基金和私募股权和房地产等大型资产类别创造重大投资机会。然而，我们明确要求与“志同道合”的全科医生合作，这些全科医生希望以更具社会意识和环境友好的方式运营其组织。
10. 从主题上讲，我们的调查受访者仍然认为我们正处于一个创新时代。 我们同意。然而，我们都承认创新的定义正在扩大和变化。为此，关键的高信念主题包括人工智能效率、自动化、网络、生物技术和加密/区块链（例如，65％的首席信息官通过值得信赖的风险投资经理投资了加密/区块链）。相比之下，对于许多首席信息官来说，社交媒体、半导体和流媒体等“旧”技术似乎被过度拥有，而且风险更高。
11. 就宏观经济担忧而言，通胀是受访首席信息官们最关心的问题。人们可以在中看到这一点图表 2。这一观点也支持我们在采访中听到的资产配置日益转向实物资产的观点。利率上升导致经济增长放缓也是我们调查中强调的三大担忧之一。但重要的是，正如一位首席信息官指出的那样：“这些担忧在某种程度上是一种循环论证，因为通胀上升意味着美联储进一步收紧政策，随之而来的可能是经济增长放缓。”也就是说，尽管人们越来越相信通货膨胀正在变得更加根深蒂固，但我们的首席信息官们认为，平均而言，到 2023 年，美国 10 年通货膨胀率仅为 3% (图表 24) 低于我们估计的 3.5%。

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