yy易游app 投资房地产复苏

房地产长期以来一直是投资者投资组合的基石，这是有充分理由的。房地产不仅可以提供有形资产的敞口，而且还可以提供多元化收益、总回报和长期通胀缓冲的重要来源。也就是说，在经历了两年的低迷之后，房地产价值下降了 22%¹随着利率上升，从最近的峰值开始，当前房地产投资环境是我们见过的最具吸引力的环境之一。

我们认为，无论是现在还是在任何市场环境下，私募房地产股权和债务都可以在投资者的投资组合中发挥重要作用，有五个关键原因。

1. 房产价值似乎已经触底房地产似乎处于潜在的上行周期。历史表明，投资者在经济复苏时等待太久才进行投资，可能会面临资金流失的风险。稳定地部署多元化的股票和信贷投资组合可以让投资者抓住市场复苏的契机。
2. 基本面强劲在大多数房地产类型和市场中，这有助于将高质量房地产定位为良好的通胀对冲工具。
3. 利率下降可能会给传统收益投资的收益率带来压力，而粘性通胀则支持投资私人房地产等硬资产。
4. 今天的房地产切入点相对于其他资产类别很有吸引力，包括股票和企业信贷，其中一些价格接近历史高点。
5. 房地产提供投资组合多元化，这是必不可少的，但鉴于公共股票和固定收益（60/40 投资组合的传统组成部分）之间的相关性日益增强，这一点变得越来越难找到。 

1。 房产价值似乎已经触底

2022 年春季开始的经济衰退导致了瘫痪。信贷紧缩利率上升导致美国和欧洲的交易量大幅减少。这种情况正在迅速改变。

推动交易量增长的一个因素是未来 15 个月内到期的 1.5 万亿美元商业房地产贷款（图表 1）。在利率较低时借款的业主必须以比原始贷款更高的利率和更低的杠杆点进行再融资，寻找新的股权投资者，或者出售资产以偿还债务。面临潜在成本高昂的再融资的业主越来越多地选择出售。感觉到房产价值可能接近底部的买家和卖家都开始进行交易。  

图表 1：全球商业房地产到期日

我们认为不同财产类型的资本结构错位是一个有吸引力的切入点。重要的是，我们会优先考虑那些受到定价重置和可能存在过多债务影响的优质资产，但不会优先考虑受到根本性挑战的资产。我们认为，质量差、位置差或没有长期增长潜力的行业仍然是需要避免的领域。

历史表明，等待太久的投资者可能会错过复苏。全球金融危机爆发后，到贷款拖欠达到顶峰时，公共房地产投资信托基金已接近翻倍（+82%）（图表 2）。我们对 1953 年以来的下行周期的分析表明，美国商业地产价格在经历低谷后的三年内上涨了 21%，最严重的下行周期显示出更高的涨幅（图表 3）。所有迹象都表明，当前的房地产下行周期正在复苏，美国商业地产价格自去年的低谷以来上涨了 3%。²截至 10 月 4 日，公共房地产投资信托基金今年迄今已上涨 11.5%，而且随着股市的上涨，许多情况下其交易价格都高于其投资组合的价值。如果这种趋势持续下去，保持观望的投资者就有可能将资金留在桌面上。

图表 2：全球金融危机期间的拖欠和 REIT 回报

图表 3：美国商业地产价格（历史低谷后的表现）

2。基础扎实

在股票市场中，投资者经常关注公司的基本面：财务业绩、市场地位以及支持长期增长的趋势。私人房地产也有基本面：房地产供应、房地产需求以及随着时间的推移影响两者之间平衡的趋势。基本面还可以包括入住率和可能影响租金增长的趋势，例如电子商务的兴起、人口变化或移民趋势。我们认为房地产市场许多方面的基本面都是健康的。

过去两年商业房地产价格暴跌主要是由于利率上升，而不是需求急剧下降或过度建设等基本问题。在美国和欧洲，办公楼，尤其是老旧且位置较差的建筑，是一个明显的例外，也是最真正的困境集中的地方。整个亚洲的动态有所不同，日本受益于经济复苏，而韩国和澳大利亚等市场的办公楼行业更具弹性，导致重新定价程度较低。

展望未来，许多行业的供应管道看起来很紧张，很大程度上是因为建筑成本变得更加昂贵。尽管整体通胀正在放缓，但美国的劳动力和建筑材料成本仍然居高不下（图表 4）。随着房地产价值下跌，建造成本往往比购买成本更高，这种动态为价格提供了支撑。好的位置也是有限的，这是随着时间的推移往往会支撑位置优越的高质量房产价格的另一个因素。

图表 4：建筑和劳动力成本指数

在需求方面，长期趋势继续推动我们青睐的行业的需求。出租房是整体住房供应的重要组成部分，世界各地的人口变化支持对各类住房的长期稳定需求。例如，在亚洲部分地区，持续的城市化和家庭规模缩小的趋势正在推高住房需求。在美国，千禧一代家庭的形成是一个因素，在欧洲和美国也存在对特种住房的需求。

在工业领域，新建筑的强劲交付导致可用空间的净吸收放缓，但新供应的管道正在急剧放缓。截至 2024 年第三季度，在建工业空间 3.09 亿平方英尺，为 2018 年以来的最低水平，³这应该会支持未来对现有房产的需求。本土化和电子商务等趋势也有利于工业空间的长期需求。在亚洲，我们的团队也看到了回流驱动的需求，而在日本，我们看到了企业剥离非核心房地产资产以提高股东回报的行业机会。

房地产信贷的基本面也很强劲，美国可用银行资本的减少导致对私人债务资本的需求更大。一些人担心利率下降会降低房地产债务的吸引力，但我们也认为银行紧缩是一种长期趋势，这意味着有能力大规模放贷的私人贷款机构将发现在可预见的未来其资本需求量很大。与此同时，我们认为不断增长的交易量和再融资活动应该会释放更具吸引力的贷款机会。总而言之，我们认为房地产信贷将继续提供非常引人注目的风险回报对于投资者。

强劲的基本面对于房地产投资显然很重要，但我们认为房地产所有者有机会通过良好的管理实践在坚实的基本面基础上发展。我们的目标是从有吸引力的基本面开始，然后在此基础上增加价值。

3。利率正在下降，通胀保护仍然至关重要

在经历了 40 年来最快的加息周期后，美联储正在降息，欧洲央行、英格兰银行、韩国央行和其他几家发达市场央行也纷纷降息。较低的利率往往对房地产股票投资者有利，除非伴随着经济活动的急剧下降。然而，我们的宏观经济学家预计增长将放缓（通胀放缓但仍然更高），而不是彻底衰退。从历史上看，经济衰退是由建筑支出和库存投资的泡沫引起的，但这些领域的运行水平低于趋势水平（图表 5A 和 5B），失业率也相对较低。

图表 5A：库存和建设资本支出收缩推动了各个周期的经济衰退

库存和建设解释 GDP 衰退的百分比

图表 5B：这些类别的投资仍在从疫情中恢复

实际支出：库存和建设 (2019 年第 4 季度 = 100)

资本化率衡量房产相对于其购买价格产生的净营业收入，也是用于跟踪整个市场房产价格的指标，随着借贷成本的下降，资本化率往往会下降。我们相信，随着短期利率继续下降，我们将看到房地产估值的改善以及与该资产类别相关的风险溢价的整体下降。

最后，房地产信贷的收益率仍然相对较高，而寻求收入的投资者则面临着随着利率下降而提供通胀保护的传统投资（例如 TIPS）收益率下降的前景。由于房地产股权投资有房地产支持，因此它们也往往会升值并提供抵御通货膨胀的保护。

4。 房地产估值相对于其他资产类别具有吸引力

在金融市场的许多领域，估值在过去几年中变得相当昂贵，而其他领域则以不同的利率和时间重新定价。例如，标准普尔 500 指数位于 96^第过去 20 年交易地点的百分比，该值集中在相对较少的股票上。

私募房地产股权的估值低于 20 年平均水平和 2021 年近期市场高点的 30%，而且相对于大多数其他资产类别而言也相当低（图表 6）。另一方面，今年房地产信贷估值有所上升。许多投资者已经意识到，银行贷款的下降造成了私人贷款机构可以很好地填补的真空，并且在这种真空中，贷款机构可以以有吸引力的条件选择优质资产。我们认为风险回报是引人注目的，远低于 20 年平均水平的估值仍然是一个引人注目的切入点。总体而言，与公共股票和公共债券相比，房地产尤其有利，因为标准普尔 500 指数和标准普尔美国综合债券指数是我们追踪的最昂贵的资产之一。

图表 6：跨资产类别的估值

5。房地产提供投资组合多元化的潜力

与大流行前十年相比，利率和通货膨胀率有所上升，股票和债券（经典 60/40 投资组合的核心组成部分）之间的相关性也有所增加。这意味着债券不能再像以前那样充当股市波动的缓冲剂。

不幸的是，我们的全球宏观和资产配置团队认为，我们正处于一个以部分市场滚动混乱为特征的时期，正如我们在 2023 年 3 月的美国地区银行危机、2024 年夏季日元套利交易的平仓以及 8 月令人失望的就业数据中所看到的那样。正如我们在 8 月份看到的那样，标准普尔 500 指数在波动水平上的远期回报历来非常疲软（图表 7）。根据定义，私人房地产不上市或交易。因此，其回报与房产价值密切相关，并且与公开交易资产相比，受市场情绪和交易活动的影响往往较小。

图表 7：不同 VIX 水平的标普远期回报

当房地产股本和房地产债务混合在主题房地产策略投资组合（图表 8 中的定制主题房地产指数）中时，与其他资产类别的相关性甚至更弱。

图表 8：相对于传统资产类别，主题私人房地产策略可能会带来投资组合多元化的优势

此外，私人房地产的税收优势很难在其他资产类别中复制。房地产等硬资产会贬值，这意味着房地产资产产生的部分或全部收入可以视为资本回报率（ROC）。出于税收目的被视为 ROC 的收入通常会降低投资者的成本基础，而不是作为普通收入征税（图表 9）。因此，较高的 ROC 意味着较高比例的收入可以递延纳税，并且最终将作为长期资本利得以低于普通收入的税率征税。与固定收益等其他创收资产类别相比，即使收益率相对较高，这也可以使私人房地产投资在相对税后基础上更具吸引力。

图表 9：资本回报如何影响税后分配

税前收益率为 5% 的 100,000 美元投资示例

结论

我们认为私人房地产股权和债务是重要的多元化工具全部投资组合的倍数，因为它们提供了不相关的实际资产。然而，今天的投资在新的房地产周期开始时提供了一个引人注目的机会，传统贷款机构大多退出市场，基本面基本完好。对于那些拥有规模资本和对整个市场有洞察力的人来说，有很多有吸引力的机会来收购房产并以令人信服的风险调整回报率提供贷款。然而，我们从历史中看到，当压力达到峰值时，大部分收益可能会消失。我们认为，当前私人房地产的股权和债务估值为投资者可以随时从拥有中受益的资产类别提供了一个有趣的切入点。 

^1. 截至 2024 年 10 月 1 日的 GreenStreet 商业地产价格指数。所有地产 CPPI® 权重：零售 (20%)、办公 (17.5%)、公寓 (15%)、医疗保健 (15%)、工业 (10%)、住宿 (7.5%)、净租赁 (5%)、自助仓储 (5%)、活动房屋公园 (2.5%) 和学生宿舍 (2.5%)。零售业包括购物中心（50%）和地带零售业（50%）。 核心行业 CPPI® 权重：公寓 (25%)、工业 (25%)、办公楼 (25%) 和零售 (25%)。

^2. 截至 2024 年 10 月 1 日的 GreenStreet 商业地产价格指数。

^3. 戴德梁行和韦克菲尔德。 “MarketBeat”美国工业 2024 年第三季度”https://www.cushmanwakefield.com/en/united-states/insights/us-marketbeats/us-industrial-marketbeat